宏观经济下行周期 大宗商品弱势难改
2015-11-29 16:19:46 来源： 评论：0 点击：
11月27日统计局发布的最新经济数据显示，10月份规模以上工业企业实现利润总额同比下降4.6%，降幅比9月份扩大4.5个百分点；1-10月份累计同比下降2%，降幅比1-9月份扩大0.3个百分点。当天，上证综指跌3.4%，创一个月来最大跌幅，商品价格重回弱势。连续降准降息等货币宽松政策，以及部分产业经济刺激政策陆续出台之背景下，中国经济数据在进入四季度后未能企稳，反而进一步恶化，经济下滑压力依然明显。
1、中国经济进入下行周期，需求萎缩是新常态
经济周期是指经济运行中周期性出现的经济扩张与经济紧缩交替更迭、循环往复的一种现象。是国民总产出、总收入和总就业的波动。一个周期由繁荣、衰退、萧条、复苏四个阶段组成，经济周期是经济活动总体性、全局性的波动，不可避免。过去十年，中国经济经历了以货币宽松及投资为驱动的高速增长期，当前，中国经济进入衰退周期，低增长成为新常态，经济继续下行的压力依然存在。
在经济收缩阶段，宏观经济环境和市场环境转为低迷，市场需求疲软，订货不足，商品滞销，生产下降，资金周转不畅。企业在供、产、销和人、财、物方面都会遇到很多困难，企业处于较恶劣的外部环境中。大宗商品作为与经济周期息息相关的品种，面临着需求下滑、萎缩的困境。我们可以从用电量，波罗的海指数，房地产指标上看出相应的困境。10月份全社会用电量同比下降0.24%，增速同比回落了3.3个百分点，1-10月累计同比增速为0.74%，降至2010年以来的新低；波罗的海散干货指数11月份降至500点下方，创历史新低；房地产开工及投资继续萎缩。此时，若大宗商品供应层面没有相应的收缩，则将出现大量剩余，导致价格下跌。
但是，根据经济周期理论，经济衰退有破坏作用，但也有“自动调节”作用。在经济衰退中，部分落后企业将出现破产，部分企业会陷入困境，转而寻求新的出路，而一些优质的企业则将在逆境中站稳脚跟生存下来并进一步发展壮大，实现“优胜劣汰”。在商品市场层面，根据供求理论，由于价格下跌，企业将减少生产，直至达到新的供需平衡，价格止跌；其后直到需求复苏，供应不足，价格恢复上行。
2、产能过剩，库存仍高，有色金属整体呈现供应剩余
2015年，有色金属价格下跌，但是我们看到，部分产业链环节由于利润空间依然存在，产能继续扩张。各有色品种的基本面总结如下：
铜：矿供应充裕但冶炼有瓶颈，因需求萎缩，库存消费比仍在上升。核心在于冶炼端产能潜力以及隐性库存变化。
铅：再生原生供应分化，需求长期下滑。核心在于再生铅的产业集中度趋势以及再生铅企业利润情况所带来的产量变化。
锌：矿供应仍宽裕，锭库存增加，需求继续收缩。核心在于锌矿库存仍待消化，以及2015年锌锭产量高增速下的库存累积。
镍：印尼NPI短期难以补充供应，需求复苏难。核心在于海外高库存，比价高及融资需求所引发的进口大量增长。
铝：高产出高库存叠加成本下行。核心在于电价补贴等成本下行的趋势。
供应层面，除了国内镍金属产量开始收缩之外，其余品种依然仍在扩张。当前，我们有看到各产业已开始呼吁减产和建立减产的计划，这正是在朝着正确的道路迈进，后续应关注供应端去产能的进度。理性关注减产的量有多大，减产的量是否大于需求缩减的量，减产的幅度能否改变供需平衡。
结合需求层面来看，所有品种皆面临着需求下滑的问题，在经济收缩周期，需求萎缩是进一步趋势，我们关注核心将在于库存消费比，在于每个品种何时进入明显的去库存阶段，以及距离库存出清的时间有多长。
3、外部短期搅动因素无法逆转经济周期
11月最后一周，市场上出现若干异常及不合理的传闻。如金川向监管层状告恶意做空的势力；路透发布“监管层查处‘恶意’做空消息等令期货市场陷入混乱局面。空头大量平仓，铝、焦煤开盘后及触及涨停，镍盘中一度上涨8%（第二个停板9%），铅、锌、锡多合约盘中触及涨停。但是其后，随着对消息的进一步一步消化和市场情绪回归理性，多数品种价格回落。
我们认为，利用产业寻求支持的时间点，传播各类未经证实的消息引发踩踏，搅乱了市场的正常运行，并给多空双方都带来较大的未预计到的损失。前面我们提到一个完整的经济周期由繁荣、衰退、萧条、复苏四个阶段构成，并非经济的“恶意”衰退和“恶意”萧条，也非价格的“恶意”做空和“恶意”低迷。这些异常及不合理的声音对市场造成短期搅动，但是无法改变宏观经济下行周期下的商品价格趋势。
4、响应“供给侧改革”，彻底去产能，去库存
在11月10日召开的中央财经领导小组第十一次会议上，习近平总书记提出了“供给侧结构性改革”概念：“在适度扩大总需求的同时，着力加强供给侧结构性改革，着力提高供给体系质量和效率，增强经济持续增长动力。”我们看到当前凯恩斯理论的失灵，货币政策陷入两难，货币层面宽松无法刺激传统行业的需求，市场需要的是供给侧改革，彻底去库存，去产能，让供应层面主动去适应下降的需求。
因此，部分收储解决不了过剩的局面，大量收储不符合供给侧改革的目标；此外，减产并非一蹴而就或只停留于“呼吁”，彻底去产能、去库存才是减产的目标。这也是为什么在钢铁行业，减产并未带来价格止跌企稳，因为其中一个重要原因在于，钢铁行业减产的量少于需求缩减的量，库存仍在增加。
供给侧改革强调减少政府干预，降低过剩产能，去库存及创新供给，此外，减税等降低企业负担则是符合供给侧改革的重要思路。
而对于企业而言，提高企业管理水平，降低成本是企业的发展思路；在价格下行的大趋势中，扑捉逆趋势时机，建议企业调整好库存水平，高度重视风险管理和保值工作；不存侥幸心理，积极销售而不囤货，保证现金流，度过寒冷严冬。
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